Por qué España ha dado el sorpaso a Francia en las finanzas públicas

La trampa presupuestaria en la que está sumida Francia contrasta con la diversificación productiva de la economía española que, además, aprueba su examen fiscal, según las grandes agencias de calificación de riesgoMoody's y Fitch elevan la calificación de España por sus “mejoras en el mercado laboral” y su “modelo de crecimiento más equilibrado” Europa hace tiempo que ya no termina en los Pirineos. Los enfermos económicos de Europa han pasado a ser las dos mayores potencias del euro y del eje geoestratégico de la Unión. Alemania padece una anemia industrial grave que amenaza con borrar su histórico pasado como fortaleza manufacturera y Francia se ha instalado en un círculo vicioso de displicencia fiscal con frecuentes congestiones económicas. En medio de este estado de decadencia franco-alemán, la salud de España, integrante del club PIGS junto a Portugal, Italia y Grecia al que se refirió antaño con un tono despectivo durante la crisis de la deuda europea buena parte del mercado y de la dirigencia política de los contribuyentes netos de la UE, comienza a evidenciar señales de corrección. Y muy en particular, frente a Francia. Así lo atestiguan las grandes agencias de rating (o de calificación de riesgo), que acaban de difuminar el horizonte galo y de despejar el español a cuenta de sus finanzas públicas. Las notas soberanas de ambos países se han alterado. Si bien el sorpaso efectivo entre los dos vecinos pirenaicos se produjo ya en 2023. Entonces, los cuadros de mando de la segunda y de la cuarta economía de euro —los que muestran la salud real de las cuentas estatales y de la gestión de los pagos de la deuda soberana— empezaron a virar sus rumbos y, por primera vez desde el colapso crediticio de 2008, la hoja de ruta española mejoraba la aritmética presupuestaria gala. El déficit francés cerró 2023 —primer ejercicio que debía corregir los efectos presupuestarios de los programas de estímulos diseñados para contrarrestar la crisis sanitaria de la COVID-19— con un desequilibrio del 6,5% del Producto Interior Bruto (PIB) y una deuda por encima del 111% del PIB. Frente al 3,5% y el 105% de su vecino meridional. Fruto, en gran medida, de sus distintos ritmos en el convulso ciclo de negocios post-Covid, pero también por su divergente previsibilidad financiera. España inició en 2020 una cruzada fiscal que gravó los llamados beneficios caídos del cielo de las energéticas y los extraordinarios de la banca como fórmula para destensar la acumulación de los pagos de su servicio de deuda. Mientras los sucesivos gobiernos que han cohabitado bajo la presidencia de Emmanuel Macron hacían gala de su recetario neoliberal de laxitud impositiva. La combinación de facturas sin cobro revertido de la gran pandemia, la espiral inflacionista y las distorsiones económicas, comerciales y geopolíticas que han emergido en el orden global desde la invasión rusa de Ucrania le ha generado una dura indigestión a Francia. Desde luego, de mayor intensidad que la de alguno de sus aliados más próximos. Fitch ha sido la última en certificar el trienio negro francés, que acaba de cruzar sus ratios de prima de riesgo y de rendimiento de bonos respecto a su vecino meridional. La rebaja de AA- a A+ a París hace apenas quince días ha sido el penúltimo botón de muestra del temor que despierta en los mercados la inestabilidad política y económica gala y su prolongada displicencia fiscal. Porque el último vestigio se produjo unos días más tarde, cuando Fitch y Moody’s se sumaron a la previa decisión de S&P de elevar la calificación soberana de España. Como en una especie de sucesión de fenómenos paranormales sincronizados, este triunvirato de agencias de rating que gobierna las finanzas de países y empresas en todo el mundo estima que París se encuentra ante una trampa fiscal de envergadura que justifica su crisis institucional ante el desajuste entre los ingresos y los gastos reales del Tesoro francés. Y que España está haciendo sus deberes y no solo por encabezar el dinamismo entre las potencias industrializadas en los últimos años, sino por su compromiso con el ajuste, tal y como se aprecia en el siguiente gráfico. Así evolucionan las perspectivas de crecimiento para España Evolución de las principales magnitudes económicas y previsiones hasta 2027 Fuente: Fitch Ratings Mala reputación francesa La prima de riesgo francesa o diferencial de los rendimientos de los bonos soberanos europeos respecto al bund alemán cuando se trata de medir la preocupación inversora en la zona del euro se sitúa por debajo de la española desde el otoño pasado. Ahora, coquetea con la griega que, en la década pasada, fue la bestia negra de la divisa común en el peor momento de su historia, con peligro de extinción de por medio. Y lo que es peor, lo hace en medio de un clima de pesimismo. “Seguimos preocupados; no vemos que el gabinete de Sébastien Lecornu tenga más opciones de éxito que el de François Bayrou para articular reformas estructurales que aporten credibilidad al país”, advierte Mohit Kumar, economista jefe para Europa de Jefferies. Más contundente aún se muestra Erik Nelson, analista de Wells Fargo, en Bloomberg Televisión. “Si vemos que S&P y Moody's se mueven en la misma dirección [que Fitch] y la nota de Francia cae por debajo del nivel AA en las tres grandes agencias de rating, la situación se volverá todavía más lúgubre”. La imposición de un tributo del 2% a los grandes patrimonios galos —fortunas con más de 100 millones de euros de riqueza personal—, la tasa Zucman, está a expensas de un acuerdo en el que Lecornu no cree y que los socialistas franceses exigen para dar su apoyo al presupuesto de 2026. En total, sumaría al menos 15.000 millones de euros anuales al fisco galo. En función de si existen o no exenciones a esta regla y si las negociaciones en vigor suben la presión tributaria a las ganancias del capital y los dividendos, como también demanda Olivier Faure, el líder socialista. “De momento, el rating es estable en Francia. Pero las elecciones presidenciales de 2027 quedan muy lejos como para predecir que aportarían calma al mercado”, explica Nelson. El gobernador del Banco de Francia, François Villeroy, habla de asfixia económica. La pinza de un déficit excesivo con elevada carga de deuda “está lastrando la inversión y la contratación laboral y deteriorando la confianza de empresas y consumidores, que empiezan a inclinarse por el ahorro”. Aunque se decanta porque las tres cuartas partes del ajuste que precisa Francia procedan de una contención del gasto, aun así descarta que la coyuntura apunte a la bancarrota, sino más bien a un tránsito pedregoso para reajustar déficit y deuda. Lustre español El panorama español está, en cambio, despejado. Moody’s y Fitch ensalzan la solidez económica de un patrón de crecimiento que gana en diversificación e impulsa el mercado laboral. De hecho, en septiembre, generó 31.500 nuevos empleos y registró 4.900 parados menos en un mes en el que la tasa de desempleo suele aumentar. La tecnología y las energías limpias, con un acentuado componente innovador, se han convertido en motores del dinamismo, con dos de los históricos sectores de impulso del PIB —el turismo y la construcción— manteniendo el pulso productivo, que también extienden al sector bancario. Ambos informes, además de recoger tan solo unos días después de la rebaja del rating de Fitch a Francia la subida, inciden en uno de los caballos de batalla políticos: los bajos precios de la energía, que han enfrentado al ejecutivo de coalición con la oposición a cuenta de la excepción eléctrica española, primero, y del apagón del 28 de abril, después, que el PP achaca al boom de las renovables, a las que acusa de haber saturado las redes de distribución. El ahorro de la factura energética de empresas y de familias ha incentivado la inversión del sector privado y estimulado la propensión al consumo de los hogares. O, dicho de otro modo: ha espoleado la demanda interna. Efectos beneficiosos sobre la economía Todo ello “ha incrementado la resiliencia” de la economía española. S&P había mejorado hasta A+ su nota un par de semanas antes con una predicción de repunte del PIB al 2,6% para este año, en línea con las revisiones al alza del FMI, la OCDE, el Gobierno español y el Banco de España. Los analistas de la agencia alertaban de los riesgos de la deuda, que está en fase descendente y que acaba de marcar un registro del 103,4% de un PIB que continúa aumentando el cociente de la ecuación por su creciente tamaño, lo que justificaría parte de este ajuste que ya se aproxima al valor de la economía. S&P tampoco desaprovechó la ocasión para alertar de la inestabilidad política y para reprochar al Ejecutivo la ausencia de Presupuestos. Pero las tres agencias valoran el despegue de España que, en su travesía más dura de la crisis del euro, cuando activó el rescate financiero, había visto empujar su rating soberano a tan solo un escalón por encima de los bonos basura. Algo más de un decenio después, los PIGS —Portugal ha seguido los pasos de España, pero también Grecia e Italia, el peor de los cuatro—, están en una clara trayectoria de prosperidad. Como lo revela, por ejemplo, el diferencial, de apenas 57 puntos básicos, entre el rendimiento de los bonos español y alemán a 10 años; en 2022 superó los 130. Entretanto, la prima de riesgo gala se ha acomodado desde mediados de septiembre 80 puntos por encima del bund germano, y sus emisiones de deuda alcanzan rentabilidades del 3,5%, como las de Italia, con una senda fiscal mejor que la francesa, pero alejada aún de la consolidación y del corsé presupuestario del Pacto de Estabilidad europeo. Para el ministro de Economía, Carlos Cuerpo, “es un aval para atraer capital al mercado español e inversores a nuestras emisiones de deuda”. Pero también refuerza la capacidad de financiación de España y de las autonomías en un momento en el que está en juego el futuro reparto de los recursos a las regiones y la condonación de sus deudas que ascienden, en su conjunto, a 83.000 millones de euros, el 26% de su endeudamiento. Otro punto de fricción con el PP que, a los ojos de S&P, pese a ser un parche temporal, aliviaría sus resultados contables y contribuiría a que los ratings de España y de las comunidades mejoraran de nuevo “a medio plazo”.

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